全球宏观周报 · 第112期：美联储纪要凸显内部意见分化_当前最新

发布时间：2023-05-28 11:08:19 来源:上海申银万国证券研究所有限公司

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周观点：美联储纪要凸显内部意见分化

4 月美国PCE 消费、通胀走强，彰显超额储蓄支撑。4 月美国实际PCE 同比2.3%，环比0.5%，超市场预期，非耐用品、服务消费同比贡献上行。今年以来美国实际个人可支配收入增速有所提升，4 月同比达到3.4%，超出2015-2019 年平均，但主要贡献来自社保缴费及缴税，并非雇员报酬，更体现美国居民消费驱动力主要来自疫后两年美国政府发放的天量财政补贴支撑。4 月美国PCE 通胀超预期，主因其他核心服务通胀走强，下半年美国通胀下行或将趋缓。4 月美国整体PCEPI 同比4.4%，核心PCEPI 同比4.7%，核心通胀较上月反弹，其中主要来自其他核心服务通胀走强，由于与劳动力市场相关的这部分通胀在PCEPI 中权重远较CPI 高，从而出现了4 月美国CPI 略低于预期，但PCEPI 却超预期的情况。展望2023，我们仍然维持3 月以来对美国通胀下行趋缓的判断，虽然下半年房租通胀行将下行，但超额储蓄规模较大或致其他核心服务通胀下行较缓，同时需求强劲下耐用品通胀难以再现去年年末的下行，而核心非耐用品可能随着下半年油价中枢上行（服务消费恢复，主要产油国减产）而反弹。

PMI、耐用品新订单数据指向美国生产端韧性依旧。在美国居民需求强劲的背景下，4 月美国耐用品环比1.1%，核心耐用品订单环比1.4%，大超市场预期，预示着美国生产端仍具备韧性，这也与我们3 月以来的判断一致。更重要的是，由于GDP 反映的是总供给，工业生产的稳健意味着今年美国经济或不会大幅转冷（一季度美国实际GDP 本周还被上修）。同时，在最新公布的5 月制造业PMI 数据中，美国虽然小幅回落至荣枯线之内，但仍然比欧英更强，或意味着虽然美联储加息进程在下半年即将结束，但下半年美联储降息概率较小，以及美强欧弱的经济格局仍可以成为美元指数的支撑。

5 月非农、CPI 数据将决定6 月美联储利率决策。本周美联储公布了5 月会议纪要，在表达通胀压力相当之大的同时（2023 年核心PCE 通胀预测从3 月会议的3.5%上修至3.8%），主要传达了两点重要信息：1）美联储内部对于未来是否还需加息意见分化。纪要显示参会者总体表示后续货币紧缩力度具备不确定性，一些“some”参会者表示未来加息仍然有必要，几名“several”参会者表示基准情况下继续加息已无必要，“some”和“several”两词凸显美联储内部对于未来是否需要加息已经出现较大分歧；2）数据依赖：

6 月会议前公布的非农和CPI 数据将决定美联储操作决策。纪要中显示许多“many”参会者表示在5 月会议后需要保持灵活度，实质上暗示的是美联储将依据最新经济数据作出决策，在6 月会议之前还将公布一次非农数据及CPI 数据，将决定美联储6 月利率决议。

上文我们分析的美国经济较强的供需两端，近期使得6 月加息概率已经超过60%，但结合纪要所传递的信息，未来公布的美国经济数据将决定6 月美联储决策，而且鲍威尔上周讲话中实质上更担心银行信贷紧缩对经济的风险，从而鲍威尔明显倾向于6 月不加息，所以6 月美联储不加息仍为我们的基准情形。

针对近期市场关心的美国债务上限问题，我们仍倾向于认为该事件将得到妥善解决，后续演化成为美国债务违约的概率不高，但若谈判僵局持续，市场担忧的提升可能导致短期内短端美债利率提升，长端美债利率下降。

发达经济跟踪：4 月英国CPI 同比8.7%；全球宏观日历：关注美国5 月非农就业? 风险提示：美联储紧缩力度超预期。

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