东海证券:给予甘源食品买入评级

发布时间:2023-08-13 09:40:55     来源:证券之星


(资料图片)

东海证券股份有限公司丰毅,任晓帆近期对甘源食品进行研究并发布了研究报告《公司简评报告:增长稳健,盈利空间持续释放》,本报告对甘源食品给出买入评级,当前股价为76.22元。

甘源食品(002991)
投资要点:
事件:8月9日,公司发布2023年半年度报告,实现营收8.26亿元(+34.57%),归母净利润1.20亿元(+190.92%),营收落在此前业绩预告上轨,盈利落在业绩预告中枢,整体符合预期。Q2单季度实现营收4.35亿元(+48.12%,环比+11.16pct),归母净利润0.64亿元(+246.50%,环比+16.78pct),营收利润双双提速。
点评:Q2业绩同比高增,环比持续优秀,营收增长稳健,盈利空间持续释放。第一,公司以老三样为基本盘提量创利,以综合果仁及豆果扩大规模,以新品扩充产品增量和品牌势能(薯片和花生表现突出),产品矩阵培育良好。第二,全渠道战略下,零食专营店、会员店和电商成为核心驱动。同时产品与渠道分层适配,老三样在电商自营平台、综合果仁及豆果在经销渠道、新品在会员店表现突出。叠加经销商下沉拓展、提质优化,公司有望打开产品+渠道双轮增长空间。第三,受益棕榈油高位回落以及渠道结构变化带来的费控优化,盈利空间打开。预计2023H2在中秋、国庆、“双十一”、“双十二”等节假日旺季助推下,匹配销售组织架构调整,公司业绩有望迎来持续兑现。
产品:老三样提速,综合果仁及豆果继续高增,新品薯片和花生表现突出。①产品表现:2023H1综合果仁及豆果/蚕豆/瓜子仁/青豌豆/其他系列分别贡献2.30/1.09/1.23/2.03/1.59亿元,同比+47.29%/+20.92%/+24.36%/+32.21%/+42.42%,环比-18.30/+19.59/+27.93/+14.35/+5.93pct。公司形成了以豆类炒货、调味坚果仁和膨化烘焙为主的休闲产品矩阵,其中经典老三样在同期低增速基数上明显提速,综合果仁及豆果在同期+65.59%高增长基数上继续保持较快增长,新品推出(冻干芒果腰果、冻干榴莲腰果、藤椒腰果、玫瑰盐山核桃仁、芥末味绿蚕豆等)完善了调味坚果产品的系列化和品牌化,薯片和花生表现突出。新品在高端会员店放量带动其他系列高增,预计下半年新品势能增强,持续带来业绩增量。②量价角度:综合果仁及豆果(量+68.82%,价-12.75%),蚕豆(量+17.36%,价+3.03%),瓜子仁(量+21.47%,价+2.38%),青豌豆(量+28.13%,价+3.18%),其他(量+41.70%,价+0.51%),产品以销量驱动为主,除综合果仁及豆果降价外,其余吨价均呈低单个位数上涨。预计综合果仁及豆果降价与零食专营店放量、性价比提升有关。
渠道:零食专营店、会员店、电商为主要驱动。2023H1经销实现营收6.80亿元(+36.26%,环比+22.11pct,占比82.31%),电商1.24亿元(+36.37%,环比+31.91pct,占比15.05%),其他0.19亿元(-2.73%,环比-18.75pct,占比2.36%),预计零食专营店、会员店、电商为主要驱动。①经销渠道:1>经销商:截至2023年6月底,经销商数量为2643家(同比+261家),2022H2/2023H1分别+541/-280家,经销商平均提货额为25.73万元(+22.80%),预计公司2022年下半年大力拓展经销商队伍后今年开始提质优化。零食专营店(月销2000万元左右)、高端会员店(Costco、盒马等)预计继续维持高水准表现。2>地区:华东/华北/华中/西南/西北/华南/东北分别实现营收1.75/1.68/1.22/1.05/0.45/0.50/0.32亿元,同比+47.37%/+50.77%/+27.59%/+23.89%/+10.64%/+26.28%/+22.40%,预计华东经销渠道进一步渗透,基地市场优势巩固,华北受益天津经销商创收贡献、华中和西南地区受益于零食专营店崛起表现优秀,全国化市场培育良好。3>产品,综合果仁及豆果、其他系列在经销渠道增长突出,同比+66.19%/+51.35%。②电商:电商自营业务/平台销售收入分别为0.94/0.30亿元,同比+50.67%/+5.20%。公司以“自播提效,达播升级,短视频下沉”为宗旨,大力发展品牌自播、达播以及短视频业务。青豌豆、蚕豆和瓜子仁分别同比+98.70%/+86.03%/+106.16%,预计老三样在自营平台增速亮丽带动整体电商渠道高增。
费率:棕榈油价格回落,费率同比改善明显,盈利空间持续释放。①毛利率:1>整体毛利率:2023H1毛利率为35.60%(+3.50pct),2022年以来季度毛利率分别为34.85%/29.11%/37.14%/34.90%/36.35%/34.93%,Q2毛利率同比改善明显主要由于,第一,主要原材料棕榈油自2022年年中高位回落,上半年棕榈油采购价格为7.44元/公斤,同比-34.33%。第二,安阳工厂产能利用率提升。2>分部毛利率:棕榈油下降背景下,产品吨成本全线同比-5%以上。产品毛利率除综合果仁及豆果外均出现上升。综合果仁及豆果/蚕豆/瓜子仁/青豌豆/其他吨成本为3.51/1.30/1.32/1.18/1.95万元/吨,同比-12.29%/-5.25%/-8.58%/-9.40%/-5.20%。毛利率22.18%/45.07%/43.69%/48.15%/16.69%,同比-4.37/+4.78/+6.59/+7.12/+1.94pct。电商渠道受线上策略调整毛利率同比+8.98%。②期间费率:Q2单季度期间费率为16.49%(同比-5.28pct,环比-2.00pct),费控管理优秀。销售/管理/研发/财务费率分别为11.82%/4.38%/1.34%/-1.05%,同比-4.21/-1.41/+0.11/+0.23pct。受渠道结构变化及渠道管理精细化,销售率降幅明显,带动毛销差优势提升至23.11%(同比+10.03pct,环比+0.43pct),归母净利率为14.81%(同比+8.48%,环比+0.71pct),盈利空间释放。
现金流:现金储备充沛。2023H1销售收现8.78亿元(+26.61%),低于报表收入,预计新兴渠道占比提升有关。截至2023年6月底,现金及现金等价物4.11亿元,较年初增加2.06亿元,现金储备充沛。
展望:品类优势较强,树坚果龙头弹性较大
(1)2022事业部改制,激活产品及渠道势能,下半年渠道开拓及新品表现值得期待。2022年公司事业部改制,分为袋装、散装及各个渠道共8个事业部,管理更加精细化,电商迎来新的掌舵人。2023年通过产品包装、价格等适应性改革及渠道推动,公司在全渠道发力的基础上,更容易抓住渠道红利。下半年来看,公司新品5月已进入部分高端会员店等渠道,弹性值得期待表现值得期待。
(2)零食专营店红利仍在持续,甘源食品成口味型坚果“刚需”。①行业红利持续。2020年以来,零食专营店,因更便宜的价格(比KA商超便宜20-30%)、更强的零食购物体验(只做零食,多个SKU,多为100-150平米大店)、较低的闭店率(头部品牌10%以下)、较弱的市场竞争(主要以三四线城市为主),在全国以区域割据的方式在各省崛起,2022年末头部品牌门店总数达万家,较2021年接近翻倍。目前零食折扣渠道在零食零售渠道中零售额占比预计低于5%,将对占比超过7成的商超、流通渠道产生一定替代,零食专营店短期红利仍将持续。零食很忙在去年末开店超2000家的基础上,2023年6月开店超3000家。②甘源食品渠道优势明显。甘源食品因口味型坚果品类优势,竞争预计其他品种。基于渠道调研数据,零食很忙、赵一鸣、零食有鸣、零食优选等主流零食专营店,甘源食品往往为口味型坚果刚需,SKU占比较高。
投资建议:基于有益公司的行业变革持续(短期零食专营爆发,长期制造龙头崛起),公司去年渠道改革见成效、多渠道放量、今年新品储备充足。我们预计2023/2024年公司归母净利润分别为2.66/3.42亿元,同比增速为68.04%/28.59%,对应EPS为1.70/2.86元/股,对应P/E为45/27,维持“买入”评级。
风险提示:零食专营店竞争加剧的风险;产品原材料价格波动的风险;食品安全的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算,中信建投证券安雅泽研究员团队对该股研究较为深入,近三年预测准确度均值高达83.56%,其预测2023年度归属净利润为盈利2.63亿,根据现价换算的预测PE为27.01。

最新盈利预测明细如下:

该股最近90天内共有18家机构给出评级,买入评级14家,增持评级4家;过去90天内机构目标均价为103.9。

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